中国RWA代币化

中国RWA代币化的现行监管立场

中国的RWA代币化如今已有明确的监管框架，而不再需要从加密货币相关规则中推导。2026年2月发布的《关于进一步防范和处置虚拟货币等相关风险的通知》（银发〔2026〕42号）将现实世界资产代币化界定为：使用加密技术及分布式账本或类似技术，将资产的所有权、收益权等转化为代币或具有代币特性的权益凭证，并进行发行和交易的活动。据此定义，形成以下两项规则：

• 境内：RWA代币化以及相关中介和技术服务，属于涉嫌非法金融活动，予以禁止；但经业务主管部门批准、依托特定金融基础设施开展的业务除外。
• 境外：基于境内权益开展的境外RWA业务，须经批准或备案方可进行。外债形式、资产证券化或股权形式的安排，分别由国家发展和改革委员会、中国证监会和国家外汇管理局按职责分工负责；其他形式由中国证监会会同有关部门监管。

同日，中国证监会发布《关于境内资产境外发行资产支持证券代币的监管指引》，为最常见的境外RWA形式确立了备案路径。

对于中国的RWA代币化而言，由此形成了清晰的分界线：只要遵循监管路径，内地资产可以作为在境外（通常为香港）发行和交易的代币的底层资产；但在获批的基础设施之外，代币不得在境内发行或交易，境内平台、机构和服务提供者也不得为未经批准的业务提供支持。对资产持有人而言，这使代币化从一项灰色地带的尝试，转变为与境外债券、资产证券化并列的受监管融资渠道。

资产支持证券代币的证监会备案路径

根据中国证监会的监管指引，实际控制底层资产的境内主体为备案主体，须在开展业务前向中国证监会备案。主要内容概括如下：

监管指引还列明了不得开展业务的情形，包括：法律禁止进行资本市场融资的；经有关部门认定境外发行可能危害国家安全的；备案主体或其控股股东、实际控制人最近三年内存在特定经济犯罪或正在接受调查的；底层资产存在重大权属纠纷或依法不得转让的；以及底层资产属于境内资产证券化负面清单范围的。

发行人还须遵守跨境投资、外汇管理、网络安全和数据安全方面的规定，并依法履行相应的安全审查程序。指引全文可在中国证监会网站查阅。由于备案信息将予公示，发行人应当预期市场、投资者和交易对手方会在发行前了解交易的基本情况。

备案准备清单

• 权属文件，以及证明资产不存在重大纠纷、可依法转让或质押的证据。
• 确认资产不属于境内资产证券化负面清单范围。
• 对照不得开展业务的情形，对备案主体及其控股股东、实际控制人进行背景核查。
• 完整的境外发行文件，包括代币条款、发行备忘录和资产服务安排。
• 现金流路径图，展示归集、结汇或购汇、汇出及分配各环节，并标明外汇手续。
• 数据清单，识别将出境的个人信息或重要数据。

可能适用的其他审批

在中国的RWA代币化项目中，证监会备案很少是唯一的环节。视架构不同，与内地相关的代币化可能涉及：

• 国家发展和改革委员会的外债审核登记，适用于由境内主体或其境外子公司发行的债务类代币；
• 国家外汇管理局的登记及跨境资金流动规则，包括募集资金调回；
• 境外投资程序，适用于境内主体设立境外发行载体或向其注资的情形（参见境外直接投资（ODI）审批）；
• 数据出境规则，适用于为链上披露而将充电桩、应收账款或能源产出等资产层面数据传输至境外的情形（参见数据出境）；
• 行业规则，即适用于底层资产的规定，例如国有资产管理规定或基础设施特许经营规定。

境内金融机构的境外子公司和分支机构应当审慎开展相关业务；为境外RWA业务提供服务的中介机构和技术服务提供者，须建立健全合规制度并向监管部门报告。境内金融机构不得为未经批准的RWA业务提供托管或清算服务。

由哪一监管机构主导？

代币的定性决定监管路径，因此应在起草文件之前确定。

中国RWA代币化项目的推进步骤

每笔交易各不相同，但将内地资产与境外代币发行相连接的项目大多遵循相似的顺序。境内和境外工作并行推进，关键路径通常在于内地的审批或备案。

1. 选择资产。确认资产能够产生稳定、可核验的现金流，不存在重大权属纠纷，可依法转让，且不在资产证券化负面清单之列。
2. 定性。确定代币属于资产支持型、债务类、股权类还是其他形式，并据此确定主导监管机构。
3. 架构设计。设计境外发行载体、持股链条，以及与内地资产之间的合同或物权联系。
4. 境内环节。与持牌中国律师事务所共同准备证监会备案或其他审批材料，并办理境外投资、外债、外汇和数据出境等相关手续。
5. 境外环节。聘请持牌中介机构，准备发行文件，并在发行地市场落实托管、代币管理和平台安排。
6. 技术。开发或获授权使用具备转让限制、白名单和冻结功能的智能合约，并安排审计。
7. 发行与报告。向合格投资者发行，并完成向中国证监会和发行地监管机构的发行后报告。

以下简化示例说明各环节如何衔接。一家内地电动汽车充电站运营商希望以未来充电收入为基础，向香港专业投资者募集资金。由境外载体发行资产支持代币；运营商在发行前向中国证监会备案；充电数据仅在完成数据出境分析后方上链披露；收入依照外汇管理规定结汇并汇出；香港发行仅通过证监会持牌中介机构面向专业投资者进行。如任何内地环节的批准被撤回，发行文件中对分配和赎回的处理作出约定。

架构中的香港环节

香港是与内地相关的RWA最常见的境外发行地，迄今为止，中国的RWA代币化项目大多围绕香港进行规划。代币化证券依《证券及期货条例》被视为证券，因此其发售、交易和咨询活动须取得香港证券及期货事务监察委员会（香港证监会）的牌照，发售文件亦须符合香港的招股章程和产品规则。

据香港证监会报告，截至2026年3月31日，香港共有13只代币化零售产品；与香港金融管理局共同推进的Ensemble项目已于2025年11月进入名为EnsembleTX的试行阶段，开展代币化存款和数字资产的真实价值交易。我们的稳定币与香港虚拟资产牌照页面介绍了相关发牌框架。

自2023年11月起，香港证监会已就中介机构从事代币化证券相关活动以及证监会认可投资产品的代币化阐明其监管期望。总体而言，香港证监会会穿透代币审视底层工具，适用现行证券规则，并期望中介机构管理技术带来的额外风险，包括所有权记录、智能合约安全和代币托管等。面向零售投资者分销的门槛更高，这也是许多与内地相关的发行仅面向专业投资者的原因。

其他境外发行地

香港并非唯一选择，部分发起人会在决定前比较不同发行地。总体而言，新加坡通过新加坡金融管理局主导的行业试点推动代币化发展，代币化资本市场产品受其证券法律规管。欧盟针对基于分布式账本技术的市场基础设施设立的试点制度，允许经授权的基础设施在特定条件下交易和结算代币化金融工具。在美国，代币化证券仍受联邦证券法规管，发行通常依赖注册豁免并受转售限制。对于与内地相关的资产，无论选择哪一发行地，内地的审批或备案要求均须适用。

中国RWA代币化的架构问题与常见失误

• 代币属于债务工具、资产支持证券、基金份额还是类股权权益？据此应由哪一监管机构主导？
• 代币持有人对境内资产是否享有可执行的权利，还是仅对享有合同债权的境外载体享有权利？
• 收入如何结汇和汇出？外汇登记失效时如何处理？
• 发行地市场允许哪些投资者参与？如何排除内地零售投资者？
• 为履行监管义务，智能合约需要具备哪些功能，例如转让限制或冻结功能？

中国RWA代币化项目中最常见的失误是可以预见的：发起人在内地备案完成前即启动境外推介；利用内地技术服务商或平台向内地用户推广发行；未核对境外登记簿即将链上转让视为法定所有权转移的决定性依据；以及在完成数据出境分析前即将资产层面数据传输至境外。上述任何一项都可能延误备案或削弱投资者保护。

对许多资产而言，传统资产证券化仍是可选方案；在某些情况下，常规境外债券能够以更简单的结构实现相同的商业效果。另请参阅资产证券化（ABS与ABN）和境外债券。决策时应权衡投资者对代币化结算的需求与额外的法律、技术和托管成本。

中国RWA代币化与传统融资方式的比较

发起人常常询问，代币化能否提供常规境外债券或资产支持证券所不具备的优势。坦率地说，两者的经济实质可能非常相似，内地的监管环节也大体相当。区别主要在于分销、结算和记录保存。

在以下情形下，代币化可能最具意义：投资者已在链上持有资产；频繁转让或可编程分配能够创造价值；或者资产产生投资者希望查看的细颗粒度运营数据。如果上述情形均不存在，常规工具可能更快捷、成本更低。

2027年值得关注的事项

该框架刚刚确立，实践仍在形成之中。值得关注的事项包括：中国证监会完成并公示的备案数量；国家发展和改革委员会和国家外汇管理局如何对债务类代币适用其程序；境内获批业务所依托的“特定金融基础设施”是否会更广泛地指定；以及香港如何发展以代币化存款和持牌稳定币进行的结算。中国RWA代币化项目的发起人还应关注发行地监管机构如何对待持牌平台上的代币二级交易，因为流动性是投资逻辑的重要组成部分。更多背景请参阅我们的数字资产与代币化专题。

TRW & Co如何提供协助

我们协助资产持有人、安排行、平台和投资者规划将内地资产与香港及其他境外市场相连接的代币化项目。我们的工作包括设计境外发行和持股链条、梳理内地审批和备案路径、起草和谈判代币、托管及资产服务文件，并就我们律师具有执业资格的法域提供相关境外法域法律意见，同时提供跨境协调。TRW & Co深圳代表处为外国律师事务所驻华代表机构，不从事中国法律事务；如需中国法律意见、证监会备案或其他内地监管申报，我们与持牌中国律师事务所合作并统筹协调，同时与香港律师和技术服务商协作，使法律、监管和智能合约设计相互契合。如需探讨代币化项目，请联系我们。