中国衍生品与结构化产品

中国衍生品：法律基础

中国衍生品市场如今以法律为根基。《中华人民共和国期货和衍生品法》于2022年8月1日起施行，首次为衍生品市场提供了法律层面的依据。该法确认，主协议及其补充协议和交易确认书构成单一协议；当事人依据主协议进行交易的，承认终止净额结算的效力；并规定依照协议进行的净额结算，不因一方当事人进入破产程序而中止、无效或被撤销。

该法还涵盖中央对手方清算、结算最终性、跨境适用及监督管理等内容。其跨境条款授权中国监管机构对境外扰乱境内市场秩序、损害境内投资者合法权益的行为依法处理，这对从事中国相关产品交易的境外交易商具有直接意义。法律文本可在国家法律法规数据库查阅。

下表列示了与境外市场参与者相关的主要时间节点。

中国衍生品的交易场所

中国衍生品主要在三类场所交易：一是期货交易所和证券交易所上市交易的期货和期权；二是银行间市场，银行通过中国外汇交易中心（CFETS）交易利率互换、外汇远期、外汇掉期、外汇期权以及信用衍生品；三是证券公司和期货公司的场外（OTC）市场，向机构客户提供收益互换、总收益互换和场外期权等产品。此外，银行还销售挂钩利率、汇率、商品或股票的结构性存款和结构性票据。

交易场所决定了适用的交易文件、监管机构和争议解决地，因此在任何涉及中国的衍生品业务关系中，首要问题都是交易将在何处、由哪一主体入账。

主协议与净额结算

对境外交易商而言，核心问题在于中国交易对手一旦破产，终止净额结算能否得到尊重。《期货和衍生品法》显著改善了依据主协议进行交易的法律地位，行业净额结算法律意见也已据此更新。中国法下的净额结算法律意见应由持牌中国律师事务所出具。针对每一交易对手，仍需核查以下事项：

• 交易对手的法律形式、所持牌照及其监管机构，因为银行、保险公司、证券公司、基金和普通公司的净额结算分析各不相同；
• 相关协议是否属于获认可的主协议，以及交易确认书如何与主协议相衔接；
• 担保品安排，包括所有权转让式担保品的法律处理以及质权的设立和对抗要件；
• 交易对手是分支机构还是独立法人，以及将适用何种破产制度；
• 监管机构对陷入困境的金融机构可能行使的特别处置权力。

中国证监会2026年衍生品交易新规

2026年5月15日，中国证券监督管理委员会发布《衍生品交易监督管理办法（试行）》，自2026年11月16日起施行。该办法针对期货以外的衍生品（包括互换、远期、非标准化期权及其组合）落实《期货和衍生品法》，对交易与结算、交易者、交易商、市场基础设施及监督管理作出规定。要点包括：

• 申请担任衍生品交易商的证券公司和期货公司，须在最近六个月持续保持不低于人民币5亿元的净资本，证监会可基于审慎监管需要提高该门槛；
• 负责衍生品业务的高级管理人员须具备相关从业经验；
• 交易者须遵守投资者适当性要求和实名开户规则；
• 不符合要求的机构不得新增衍生品业务，存量头寸持有至到期自然了结。

该办法是国务院2024年发布关于加强资本市场监管的意见之后整体监管趋严的组成部分。相关公告发布于中国证监会网站。量化交易和程序化交易规则详见我们的量化与程序化交易规则页面。

对境外交易对手而言，新规带来三项实务决策。其一是交易对手的选择：现有境内交易商或与香港相关的交易商能否达标，不达标时未平仓交易如何处理。其二是客户准入：适当性问卷、实名账户信息和受益所有人信息可能需要更新。其三是产品设计：过去依赖非正式安排的交易结构，可能需要在新框架下重新入账。

境外机构如通过证券公司或期货公司参与中国衍生品交易，可参考以下简要的准备计划：

1. 梳理所有境内外中资交易商交易对手，以及与每一交易对手交易的产品；
2. 要求各交易商书面确认其是否符合新的交易商要求及其依据；
3. 按照新规要求更新适当性、账户和受益所有人信息；
4. 识别交易商无法继续开展新业务时需持有至到期或进行更替的交易；
5. 更新内部审批和额度管理，确保新交易仅与合格交易商达成；
6. 为本机构的监管机构和审计师留存分析记录。

银行衍生品与结构化产品

银行的衍生品业务由国家金融监督管理总局监管，要求银行取得相应的衍生品业务资格、建立风险控制机制并评估客户适当性。企业在境内进行外汇套期保值须遵循“实需原则”：与银行进行的远期和期权交易必须对应真实的基础敞口，但对许多企业而言，单证要求已有所简化。

企业用户应将套期保值作为一项受治理的业务活动，而不是司库部门的操作惯性。经董事会批准的套期保值政策、按工具和期限设定的明确限额、套期工具与有据可查的风险敞口相匹配，以及定期报告，均有助于企业向银行证明其实际需求，并避免投机性损失。国有企业还须遵守国有资产监督管理机构额外的内部审批和报告要求。境外交易商在为国有企业办理准入时应了解这些要求，因为超出企业授权范围达成的交易，日后可能引发争议。

在监管部门清理承诺高额固定收益的产品之后，结构性存款必须嵌入真实的衍生品成分，并在销售时进行清晰的风险揭示。银行理财子公司依据单独规则发行结构性理财产品，详见机构资管与财富管理。对于挂钩中国的结构化产品，发行人和销售机构的审查通常涵盖：

• 产品属于存款、理财产品、证券还是场外衍生品，因为不同性质将触发不同的监管制度；
• 目标投资者类别，以及销售机构须留存的适当性证据；
• 中文风险揭示，包括最不利情形和提前终止条款；
• 估值和定价来源，尤其是挂钩境内指数或商品的产品；
• 境外发行人的产品触达内地投资者时的跨境营销限制。

跨境参与与套期保值

境外投资者可通过多种渠道参与境内中国衍生品市场。“互换通”于2023年5月上线，允许合格境外投资者经由香港金融基础设施交易境内人民币利率互换。银行间债券市场的境外投资者以及QFII/RQFII可与境内银行开展外汇和利率套期保值。中国企业和银行则以ISDA文件与国际交易商在境外进行对冲。各渠道的准入资格和文件要求各不相同，担保品的跨境使用也可能涉及外汇处理。相关内容见我们的内地与香港互联互通及QFLP、QDLP与QFII页面。

示例：境内债券组合的套期保值

某境外资产管理人通过“债券通”持有中国国债，希望对冲利率和汇率风险。它可以通过“互换通”交易境内人民币利率互换，根据相关准入规则与合格境内银行对冲在岸人民币（CNY）敞口，或依据ISDA文件与国际交易商在离岸人民币（CNH）市场对冲。各路径在定价、CNY与CNH之间的基差风险、交易文件和清算安排上均有差异。该管理人在欧盟、美国或其他地区的本国监管机构可能施加清算、保证金和报告义务，应在开始交易前与中国交易场所的规则相协调。

母国监管是中国衍生品跨境格局中的重要一环。受欧盟EMIR或美国掉期规则约束的交易商，需要考虑与中国交易对手的交易是否适用保证金、清算和报告要求，担保品在实践中能否交付和隔离，以及净额结算和担保品法律意见能否支持资本减免。在香港，香港证监会和香港金融管理局的场外衍生品监管制度也对持牌机构施加了报告和操守义务。

中国企业拓展东盟市场又增添了一层复杂性。在越南、泰国或印度尼西亚建厂的制造商，可能需要通过区域性银行对冲当地货币、商品和利率敞口，通常采用适用英国法的ISDA文件，而其中国母公司的司库仍受境内实需原则和国家外汇管理局规则约束。集团司库政策应明确哪一主体可以对冲哪类敞口、集团内背对背交易如何形成文件，以及如何在不违反外汇规则的前提下为追加担保品筹措资金。为此类集团办理准入的交易商，应核查区域子公司本身的授权和信用状况，而不能仅依赖母公司的名义。

担保品、争议解决与常见误区

担保品安排往往是涉华衍生品业务关系中最薄弱的环节。在境内，担保品通常以质押方式提供，须经交付或登记方能设立；与英国法相比，所有权转让式担保品在中国法下的处理历来较不确定。担保品的跨境转移还须符合外汇管理规则，尤其是现金或债券从境内主体转至境外交易商的情形。

与中国交易对手境外主体签署的ISDA文件，当事人通常选择适用英国法并约定在香港或新加坡仲裁；而境内NAFMII、中国证券业协会和中国期货业协会的文本适用中国法，争议由中国法院或仲裁机构解决。结构化产品争议涉及不当销售或适当性指控的，法院将依据金融机构了解客户和揭示风险的义务进行审理，最高人民法院2019年印发的《全国法院民商事审判工作会议纪要》（“九民纪要”）对此有明确强调。详见金融纠纷。

争议解决地的选择具有实际影响。根据《关于内地与香港特别行政区相互执行仲裁裁决的安排》，在香港作出的仲裁裁决可在内地申请执行；其他《纽约公约》缔约国作出的裁决，除存在公约规定的拒绝理由外，亦可获得执行。外国法院判决的承认与执行路径则较难预判。如中国交易对手的资产主要位于境内，仲裁通常是更为可靠的选择。

跨境中国衍生品交易中反复出现的误区包括：

• 签约主体错误。与中国集团的境外子公司交易，却未取得母公司担保，也未评估维好安排。
• 依赖过时的法律意见。净额结算和担保品法律意见早于《期货和衍生品法》出具，或未覆盖该类交易对手。
• 忽视外汇对担保品的约束。想当然地认为境内主体可以在短时间内将现金或债券交付至境外。
• 适当性记录薄弱。缺乏证据证明企业或个人客户理解结构化产品的风险。
• 忽视证监会时间表。未对2026年11月16日后无法继续开展新业务的交易对手作出预案。

展望2027年，中国衍生品市场参与者应关注：证监会在实践中如何适用新的交易商规则，交易所产品是否进一步向境外投资者开放，“互换通”及其他香港渠道的发展，以及中国规则与欧盟、美国不断演进的清算、保证金和报告要求之间的互动。

TRW & Co如何协助中国衍生品业务

我们为交易商、资产管理人、企业及中国金融机构提供与中国相关的衍生品和结构化产品方面的跨境协调、国际法律与实务支持，以及相关境外法域的法律意见。我们就适用英国法和纽约州法的ISDA主协议、信用支持文件和交易确认书进行谈判，就其与NAFMII、中国证券业协会和中国期货业协会文本的衔接提供意见，并审阅结构性票据和产品条款。我们向境外交易对手说明《期货和衍生品法》和证监会2026年新规的影响，协助机构规划合规工作。如需中国法下的净额结算或可执行性法律意见、境内备案或中国监管法律服务，我们将与持牌中国律师事务所合作。如需探讨具体事项，请联系我们。