中国跨境并购

中国跨境并购的基本框架

涉及中国的跨境并购包括两个方向：境外买方收购中国企业，以及中国企业集团收购境外资产。无论哪个方向，交易都可以在三个层面之一进行：直接收购中国境内运营公司的股权；收购持有中国业务的境外控股公司（通常设在香港、开曼群岛或英属维尔京群岛）；或者收购资产。这一选择决定了后续的一切：适用哪些审批、交易文件适用哪国法律、税负如何确定以及资金能以多快的速度流动。

自2020年1月1日《中华人民共和国外商投资法》施行以来，负面清单以外领域的外商投资与内资享受同等待遇，通过市场监管部门登记系统报送投资信息，而不再逐案报商务主管部门审批。这一简化是实质性的，但与之并存的是日益增多的专项审查：经营者集中审查、外商投资安全审查、行业许可、数据出境规则以及出口管制。实务要点在于尽早识别具体标的会触发哪些审查，并将其纳入交易价格、交割条件和时间表的安排之中。

境内还是境外：选择交易层面

对于境外交易，如安排缺乏合理商业目的，中国税务机关可以穿透境外转让进行征税，因此买卖双方应当尽早就间接转让规则下的税务处理达成一致。一般性框架请参见间接转让与非居民税收。

还有若干因素会影响层面的选择。境外交易使主要交易文件适用熟悉的准据法，并可在境外支付价款，但也会承继境外架构本身存在的缺陷，包括创始人个人未完成外汇登记等问题。境内交易能更清晰地看清中国公司本身，但涉及中文转让文件、本地登记以及对价支付的银行程序。资产交易可以让买方将负债留在卖方，代价是需要重新取得许可证照，并逐一转移员工。

案例说明：如何选择交易层面

假设一家欧洲工业集团拟收购一家中国零部件制造商，该制造商由两名创始人通过开曼公司持有，下设一家香港中间控股公司和一家中国境内运营子公司。收购开曼公司股份可以使交易文件适用纽约州法或英国法，并在境外支付价款。但买方仍须核查：创始人是否已完成其个人外汇登记；香港公司是否具备足以享受税收协定待遇的经济实质；以及间接转让规则是否会使创始人的所得在中国纳税，如是，买方可能被要求代扣代缴。如果这些问题无法解决，直接收购中国公司或在交割前进行重组，可能是更稳妥的路径。

中国跨境并购涉及的审批与审查

• 负面清单。《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2024年版）》自2024年11月1日起施行，取消了制造业领域剩余的外资准入限制。禁止类或限制类领域（主要集中在服务业）仍需进行架构安排，或可能使交易无法进行。由于负面清单定期修订，应当核查签约时有效的版本。
• 经营者集中审查。根据2024年修订的《国务院关于经营者集中申报标准的规定》，参与集中的所有经营者上一会计年度在全球范围内的营业额合计超过120亿元人民币，或在中国境内的营业额合计超过40亿元人民币，并且其中至少两个经营者上一会计年度在中国境内的营业额均超过8亿元人民币的，应当事先申报。未获批准不得实施集中；对于未达申报标准但具有或者可能具有排除、限制竞争效果的交易，执法机构也可以要求申报。详见经营者集中申报。
• 安全审查。自2021年1月18日起施行的外商投资安全审查制度，涵盖投资军工及军工配套等领域，以及取得关键技术、重要基础设施、重要资源、重要金融服务等领域重要企业实际控制权的投资。详见外商投资安全审查。
• 上市公司标的。外国投资者对A股上市公司的战略投资适用自2024年12月2日起施行的《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》，该办法将协议转让和要约收购方式的最低持股比例降至5%，将锁定期缩短至12个月，并为投资者设定了资产规模或管理资产规模标准。
• 行业及国有资产规则。银行、保险、证券、电信、医疗及其他持牌行业各有其控制权变更审批要求。卖方为国有企业的，股权转让一般须经资产评估，许多情况下还须在产权交易机构公开挂牌。
• 数据与出口管制。尽职调查数据室和交割后整合可能触发数据出境义务；科技类标的可能持有受中国或境外出口管制的物项。

经营者集中审查的流程

根据2022年8月1日起施行的修正后《中华人民共和国反垄断法》，执法机构自立案之日起30日内进行初步审查，可进一步审查最长90日，并可再延长最长60日；在法定情形下，执法机构还可以中止计算审查期限。符合条件的简易案件适用简易程序，实践中大多在初步审查阶段即获批准。正式立案之前执法机构就申报材料提出问询的时间不容低估。最后截止日（long-stop date）未考虑立案前时间，是常见的起草失误。

典型交易时间表

每宗交易各不相同，但下表大致反映了境外买方收购一家中型中国企业的私募交易的实际进程。各阶段所需时间在很大程度上取决于标的规模、所属行业以及是否触发经营者集中审查或安全审查。

尽职调查重点

对中国标的而言，超越数据室范围的尽职调查往往物有所值。经常影响估值的事项包括：已认缴未实缴注册资本的情况（现受五年实缴期限约束，存量公司须在2027年6月30日前完成调整）、经营许可与经营范围、土地使用权和建设工程许可、社会保险和住房公积金合规、可能被追回的税收优惠、关联交易，以及个人信息处理情况。国家企业信用信息公示系统、裁判文书数据库和执行信息公开系统等公开记录是有用的起点，但需要由持牌中国律师进行解读。

中国标的尽职调查清单

• 公司层面：公司章程、出资计划、股权质押、历次股权转让及登记沿革。
• 控制权：公章、财务专用章、法定代表人名章及网银权限由谁掌握。
• 经营层面：营业执照经营范围、行业许可、环评批复、消防及安全验收。
• 人员层面：劳动合同、社保缴费基数、竞业限制、股权激励安排、劳动争议。
• 资金层面：关联资金往来、为关联方提供的担保、附条件的政府补贴、未结税务稽查。
• 数据与技术：个人信息清单、数据出境情况、软件和专利的权属、受出口管制的物项。

尽职调查本身也可能引发数据合规问题。将员工或客户的个人信息上传至境外托管的数据室，可能构成个人信息出境，需要具备合法性基础，并视数据量依据2024年3月发布的《促进和规范数据跨境流动规定》履行相应程序。脱敏处理、境内数据室和“洁净团队”机制可以降低风险。详见IPO与并购中的数据合规。

交割安排与控制权移交

境内交易的交割既是法律工作，也是行政程序。市场监管部门对新股东、修订后的章程以及董事或法定代表人的变更进行登记；外商投资信息报告通过同一系统报送；买方银行办理投资相关外汇登记；卖方就所得申报纳税，卖方为非居民企业的，通常由买方作为扣缴义务人代扣代缴。每个步骤都需要规定格式的文件，因此双方应在签约前与中国律师共同确定文件模板。

价格机制同样需要重视。锁箱机制在中国跨境并购中日益常见，因为它可以避免交割后就交割账目产生争议，但其前提是财务报表可靠，并配以严格的价值漏损约定。采用交割账目机制的，双方应约定适用哪一会计准则以及由谁编制初稿，因为中国法定财务报表与按国际财务报告准则或美国公认会计原则编制的集团报表可能得出不同的数字。

交割后整合

许多交易的价值恰恰在整合阶段流失。在交割后的头一百天内，买方通常会更换或确认法定代表人和董事，推行集团的反商业贿赂、制裁和数据政策，按照独立交易原则规范集团内部服务和许可协议，并在不违反劳动法的前提下理顺汇报关系。跨境并购的整合计划还应当处理与卖方的IT系统分离问题，因为共享系统中往往存有个人信息，且可能部署在境外。员工沟通也很关键：调整岗位、工作地点或薪酬一般需要取得员工同意或进行协商，处理不当可能引发劳动仲裁。

中国买方的境外收购

中国收购方既要办理境外审查，也要履行国内程序。境外直接投资一般须先向发展改革部门和商务主管部门办理备案或核准，再通过银行办理外汇登记，资金方可出境。敏感行业和敏感国家或地区的项目须经核准。在标的一侧，美国、欧盟成员国、英国等地的外资审查往往重点关注中国买方；自2025年1月2日起施行的美国对外投资规则，可能影响参与中国主导的半导体、量子及特定人工智能技术交易的美国共同投资者。详见境外直接投资（ODI）审批和中欧投资。

因此，出境方向的跨境并购需要同时绘制两张审批路线图：一张针对买方国内审批，一张针对标的所在法域。在竞争性拍卖中，卖方往往会对附带国内审批风险的报价打折扣，因此中国竞买方通常会提供反向分手费、保证金或已完成备案的证明，以显示交易确定性。东南亚标的另有外资持股和土地方面的特殊规则；详见东南亚市场准入。

跨境并购的交易文件与风险分配

国际买方通常期望获得完整的陈述与保证、针对已识别中国风险的特别赔偿、涵盖每项必要审查的先决条件，以及反映实际审查周期的最后截止日。中国卖方，尤其是创始人和国有股东，往往抵制宽泛的赔偿条款和价款托管安排。递延对价、业绩对赌（earn-out）以及并购保证与补偿保险有助于弥合分歧。

对于境外交易文件，在香港、新加坡或其他《承认及执行外国仲裁裁决公约》（《纽约公约》）缔约国仲裁仍是默认选择。根据内地与香港特别行政区之间的相互执行仲裁裁决安排，香港仲裁裁决可以在内地执行；根据另一项安排，以香港为仲裁地的仲裁程序还可以向内地法院申请保全。双方选择内地仲裁地的，自2026年3月1日起施行的修订后《中华人民共和国仲裁法》具有相关性。

常见误区

• 未绘制审批路线图即签约，在交易公告后才发现需要经营者集中申报或行业审批。
• 未分析间接转让规则，便想当然地认为境外交易可以规避中国税负。
• 交割后仍由卖方管理层掌握印章、网银U盾和法定代表人职位。
• 忽视未实缴注册资本——买方作为中国公司股东将承继该等出资义务。
• 未考虑个人信息和重要数据规则，即将尽职调查数据传输至境外。
• 将转让文件的中英文版本视为可以互换，却未约定以哪一语言版本为准。

TRW & Co如何协助跨境并购

我们在中国跨境并购中负责交易的国际层面工作：设计交易架构，就我们律师具有执业资格的相关境外法域法律及国际交易实务提供意见，起草和谈判境外交易文件，并统筹各方的时间表，提供跨境协调服务。我们会说明中国监管环境可能对交易架构和时间安排产生的影响；需要中国法律服务时，包括中国法律意见、境内尽职调查意见、经营者集中申报和登记备案以及在中国主管机关的代理事务，我们与持牌中国律师事务所合作。相关主题包括合资企业和上市公司并购与收购。如需探讨具体交易，欢迎联系我们。